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专业人士解构盛大新浪新一轮谈判路线图

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现在,盛大方面谈判代表陈天桥和唐骏已悉数抵京,并开始与新浪董事会展开正式的或非正式的、面对面或电话形式的新一轮斡旋。但值此紧要关头,关于此次入股案的传言也开始愈来愈盛,诸如汪延已失去发言权、第三方如雅虎等已介入购并、四通控股将退出新浪等等。愈是接近谈判的前夜,传言反而愈多,也愈怪。于是使得这出由双方联合执导且配合默契的戏剧一浪一浪地达于高潮。

但传言毕竟还是传言,一遇常识的考量,就显得经不起推敲。即如汪延已失去发言权的传言,不管是外界有意或无意的推测,抑或是当事人故意放出的烟雾,其实是经不住常识来推敲的。因为汪延是新浪CEO,不是新闻发言人,此时此刻,正有多少棘手的问题等着他去处理,怎么可能站出来被媒体问这问那?从他扮演的角色来看,这个事根本不是他做的,又何以由此推断他失去了话语权?

段永基将退出新浪的传言,也超出了常识。在陈天桥做成入股新浪这件事的前前后后,段永基一直在与陈谈判,怎么会在这个节骨眼儿上中途退出,何况他还是此次事件的灵魂人物和总策划、总导演?实际上,恰恰是段永基,而不是其他任何人,才是盛大与新浪合并这一全盘计划的始作俑者。至于新浪的官方态度阴晴不定,忽而欢迎,忽而不欢迎,忽而扮红脸,忽而扮白脸,不过是段永基的隆中妙计罢了。为什么这么做?无他,无非是要引蛇出洞,诱使陈天桥给出高价。

还有猜测认为,新浪董事会内部已出现分裂,这种说法其实也是不确的。诚然,像任何利益组合一样,新浪的各个股东难免有这样那样的小算盘,甚至各怀私心,但对于新浪共同利益的诉求及看法,特别是在与盛大合并这件事上,他们的诉求是基本一致的。

盛大新浪三轮谈判内幕

屈指算来,段永基与陈天桥迄今已是第二次打交道了。在2003年盛大上市前夜,段永基几乎差一点就撮合成新浪与盛大的合并,不过不是将新浪并入盛大,而是通过新浪发售6到7亿美元新股收购盛大,盛大则作为股东方参股新浪。可惜由于新浪股价窜升极快,双方报价出现分歧,合并议案无疾而终。

盛大与新浪的亲密接触实际上比这更早。2002年,当盛大准备吸收第二轮风险投资之际,当时还是新浪董事长的吴征以及新浪CEO茅道林找到陈天桥,表示新浪希望入股盛大,陈天桥亦极为主动。但那一次,由于新浪管理层内部出现不同意见,吴征以及茅道林最终废然而返。一年之后,软银的4000万美元风险投资落户盛大。

历史的机缘总是失之交臂,而再回头又是狭路相逢。在盛大上市后,一门心思盯上新浪的陈天桥一有机会,就找新浪董事会核心成员段永基、汪延洽谈合并提案。但正可谓此一时,彼一时,此番陈天桥的方案已改为盛大如何收购新浪,或参股新浪。

不只是在桌面上谈,陈还通过在英属维京群岛注册的Skyline传媒有限、Skyline国际投资以及盛大传媒有限三家公司秘密吸纳新浪股份,最高达到接近5%,其中Skyline传媒有限公司所持股份的权益持有人为陈天桥的妻子雒芊芊和弟弟陈大年。陈透过四家关联公司分别收集新浪股份,当是出于避免触及5%临界点的考虑。

不过,陈在事后将这次公开市场的收购详情一五一十地电话通知了段永基等人。熟悉内情的人说,陈在购并新浪这件事上,始终是认真的,友好的。

当时间来到2005年1月,新浪因发布公告称2005年第一季业绩将逊于去年,股价急转直下,短时间跌去26%之多。陈天桥终于等来出手良机,于是通过三家关联企业,并联络在盛大与新浪中共同持股的机构投资者连续疯狂吸纳新浪股票。到2月份,盛大及其关联方已累计持有新浪股份至19.5%。照规定,盛大向SEC提交了13D表格。通常,该表格只有在收购方有取得目标公司控制权的目的时才要求提交。陈天桥的意图至此表露无疑。

四通售股公告与汪延公开信的真相

消息人士证实,盛大始于2005年1月的这几次神秘购股行动中的每一次,陈天桥事前都曾电话通知新浪网高层。陈天桥一直希望通过友好的方式与新浪达成和谈。而这种在公开市场收集股票的行为也是国际资本界常见的。

据接近新浪核心层的消息人士透露,新浪董事会对盛大的态度,总的来说“统一大于分歧”。即是说,新浪董事会成员大多欢迎盛大的入股计划,其中最为坚决的则是段永基和汪延。段永基支持盛大入股进来实际上是有目的的,就是为了将新浪的股价提升上去,使其股票价格最高化,以便未来将四通控股的持股顺利套现,由此段永基本人顺利退出新浪股东之列。在商言商地讲,这并不奇怪——他本人此前也毫不隐讳地讲过“肯定是要退出的”之类的话。

显然,四通的股票出售计划与盛大入股新浪与否几乎毫无关联。然而,当2月22日(陈天桥抵京的当天)四通控股在联交所发布公告称将在公开市场抛售所持4.96%的新浪股票时(通过四通控股持51%权益的阳光四通持有),有市场人士将此举视为段永基临阵倒戈的一个信号。

被误会的不只是段永基。汪延在盛大发布收购声明后的公开信,也屡被误解。其实,汪延所说的“新浪并没有被收购”以及管理层没有在盛大入股期间出售股票,都是真话。首先,盛大之举确实构不成收购,而仅仅是一次在公开市场的入股或参股。收购与非收购的临界点在于,不光要成为单一大股东,还要成为遥遥领先的大股东,不仅要控制董事会,还要控制股东会。这两点盛大都没有做到。此外,管理层此前的抛售期权行为,也全然是市场化动作,非关收购。

其实,据接近汪延的人透露,他也是对盛大的入股表示欢迎的,一方面他要保持一个友好的谈判态度,以争取到更好的谈判地位,另一方面则还要维护管理层以及股东的利益,不得不通过公开信的形式做足姿态。其中的甘苦,如鱼饮水,冷暖自知。虽然,包括他和首席财务官曹国伟在内的管理团队的所持股份已微乎其微。

红与黑

公开信之外,新浪董事会的矛盾心理还见之于作为对盛大声明回应的“股东权益计划”,也即俗称的“毒丸计划”。按照该计划,在3月7日(初定)记录在册的每位股东,均将按其所持的每股普通股而获得一份等量的购股权。一旦某个人或团体获得10%或以上的新浪普通股,或是达成对新浪的收购协议,该购股权即立刻启动。而针对盛大,一旦其增持新浪股权至20%以上,即启动购股计划,现有股东便可以半价增持公司股份至最多10%。

新浪设置“毒丸计划”的本意,是通过毒丸来促使盛大出一个更高的价钱。如果盛大出不了更高价钱或转而采取敌意的立场,新浪则可以转过头来牵制盛大进一步僭越董事会席位;如果盛大愿意出高价,新浪则希望其尽快出价,且不是一般的高价,以便为嗣后第三方如雅虎、Google等竞购新浪建立一个高而且贵的参照系。从这一初衷出发,新浪董事自段永基、汪延以下,才不惜既扮红脸又扮黑脸,一面积极与陈天桥在桌面上谈判,一面则在桌下踢来踢去,不可开交。

但新浪将“毒丸计划”视为手里的一张王牌,也把一个人想简单了,那就是陈天桥。实际上,陈天桥早防到了这一招,所以才迟迟没有向其他机构投资者进行标购,无形中给新浪留出了设置毒丸计划的时间。新浪董事会果然中计。

诚然,“毒丸计划”使得新浪进可攻退可守。但问题是,如果毒丸计划真的实施,新浪的股票能否撑得住?本来新浪的股权结构就非常散,而以如此散的股权结构,股价却扶摇直上并长期支撑在一个相对高的价位,表明投资人认为新浪迟早会有收购之事发生,不管是善意、恶意。多达20多个机构以及基金的进入,亦与此有关。如果在此情形下设置毒丸计划,无形中等于增加了第三方收购的成本,减少了投资人的预期。所以,一旦“毒丸计划”启用,第一个受冲击的将是新浪的长期股价,短期的不算。这一点,想必盛大的上市推荐人高盛早已给陈天桥耳提面命过了,所以陈才会有恃无恐。

其次,陈天桥目前已拥有19.5%的股份,加以可以联合几家机构同进退,足够否决新浪未来的重大行动,包括重大收购计划。尽管毒品计划由董事会批准而无需股东会过问,但盛大完全可以不通过增持股份而达到影响董事会的目的。

更麻烦的是,如果陈天桥是敌意的,他完全可以将对新浪的入股从战略投资改为纯资本投资,只要新浪股价一涨,他随时可以在二级市场抛售股票,把价格打压下来。鉴于盛大的购入价格极低,新浪在这场博弈中几乎不可能赢。

新浪的股东会站在哪一边?还是来看数据,新浪股东中机构投资者占总数的60%以上,撇开与盛大重叠的机构不算,其他机构投资者也无不是以资本回报为目的的。基于以上三个理由,他们极可能倒戈盛大,与之联手共组新浪,因为这更符合他们的投资回报预期。

合并还是换股

这样看来,新浪与盛大之间的恩怨情仇,只能通过谈判来解决,而不是“毒丸计划”。段永基和陈天桥的新一轮会谈,或许在对峙之中不无妥协乃至握手言和的可能。

盛大也不希望诉诸对立。因为盛大即使凭着19.5%的股份在未来进入新浪董事会,所占有的席位也不过一两个,无补于事。而因为有“毒丸计划”,未来增持股份又断无可能,而且增持对盛大而言也无大意义。盛大唯一的出路,只有联合其他机构影响董事会,作出合并或换股的动议。如合并成功,则可创造市值达50亿美元左右的世界级互联网公司,无疑是目前情况下的上上之选。

但由于新浪是一个注册在开曼群岛的公司,按开曼证券法规定只有在90%以上的股东投票同意后才可以合并,所以,盛大与新浪未来合并的可能性可以说极小,除非超过90%的股东同意合并。目前,新浪股东中占总股份60%左右的机构投资者可能是同意合并的,但盛大此时尚未进入董事会,无缘投票,因此,双方是否能够合并,将取决于新浪现有股东的取舍。考虑到合并本身会使得管理层的去向成为未知数,而新浪股东之间的意见分歧也几乎是先天性的,未来合并的可能性有多大,还是一个变数。

如果合并不成,还可以互相参股,这对双方而言也是有益的。凡此,都取决于新浪管理层如何在服务于股东的最大利益与管理层的最大利益之间作出权衡,取决于其对盛大的到来采取何种态度,以尽快结束过渡期的混沌状态,使这个未了之局不致成为一个双方都不愿看到的不了之局。此刻,这个具有历史意义的选择权就摆在段永基手里,而讽刺的是,他是注定要退出新浪的。

新浪的价格底线

笔者通过多种渠道获悉,在新浪设置“毒丸计划”之后,段永基已向盛大抛出了绣球——代表新浪董事会的合并意向。但这还不是一个完整的方案。段永基所以不出方案不是因为没有方案可出,而是他在等,等着陈天桥出方案。但来京几天的陈天桥偏偏迟迟不肯出方案,一个劲忽悠着段永基。段永基一招扑空。

不过,从新浪官方发言人已承认盛大为策略投资者这一点来看,双方应该已达成了某种限度的共识。所谓共识,就是双方都认为合并是一件皆大欢喜的事。至于怎么合并,如何出价,则是另一回事。

段永基的意图以及心理价位不难从公开资料分析而知。按照新浪向美国证券交易委员会递交的8-K报告,新浪董事会已决定采取“毒丸”计划,即通过扩大公司股本,抑制盛大进一步获得新浪更多股份。按照该计划,如果盛大进一步增持新浪股份,将使其收购成本暴涨为每股90美元以上,这无形中给出了新浪董事会对新浪市值的心理价位。但这个价位却是盛大万万承受不起的。盛大购入19.5%新浪股份的平均成本价才不到30美元。照这个价位,即便盛大有意入主新浪,也无此能力;即便盛大管理层同意该价格,盛大的股东也不可能答应。因为这对盛大的股东也是不公平的。

所以,刚刚抵京的陈天桥不管对双方的合并抱着多大的诚意,面对这个价位,他也不可能坐下来与段永基开诚布公地谈。也就是说,对于段永基抛来的绣球,盛大方面很可能来个不理不睬。

有专家推算,新浪对盛大收购代价的底线应该在每股50美元,最高则为100美元,因为50美元恰好比新浪52周内最高股价略高一点。在这个价格区间,新浪董事会甚至可能接受盛大的任何条件,包括控股、合并乃至从纳斯达克自动消失。但如果以每股100美元的价格成交,以此推算,新浪的市值可达50亿美元左右,考虑到新浪目前的收入仅有7000万美元,这意味着收购市盈率将达到80多倍。而从盛大此前入股19.5%新浪股份的收购价格来看,盛大的心理价位应该介于每股30美元至40美元之间。双方报价至少仍有每股10美元以上的差距。

于是谈判本身不能不变为一场耐心与耐力的比拼——看谁能耗得过谁。种种迹象显示,有备而来的盛大似乎更有耐心一些,也更愿意打持久战。因为盛大入股新浪的价格之低,几乎可确保其有赚无赔。谈得成固然好,谈不成也可全身而退。更要命的是,在目前乃至未来的若干时间段,时间的天平始终倾向并将继续倾向盛大一边。

段永基使出“毒丸”这一杀手锏的意图,是逼使陈天桥出高价,并吸引第三方来积极争购。但段这么做也是冒着风险的。须知这个毒丸计划威慑的不仅仅是盛大,也是或者更主要是第三方势力。表面看,新浪的毒丸计划可以撤销,实则有进无退。况且,毒丸计划也不可能单为盛大而设,否则盛大完全可以起诉新浪对投资者采取不公平待遇。

实际上,按照新浪的报价,雅虎、Google等国外企业也都没有勇气来参与竞购。雅虎市值超过450亿美元,但在中国市场,其投入的兵力充其量不过两三亿美元。很难想象雅虎会为了一个依然存在政策变数及极高风险系数的中国互联网市场冒这个险。毕竟,这不是一个两三亿美元的盘子。雅虎可以花1.2亿美元收购香港3721,是因为即便3721有什么闪失,雅虎也可以承受。但当中国互联网企业营收能力依然在全球市场处于水平线以下之际,面对新浪这个50亿美元的盘子,雅虎可能冒此风险吗?就算新浪打一个对折,对方出价也要在25亿美元以上,如此才算显得有一点诚意,也才能达到51%左右的绝对控股地位,进而操纵董事会与股东大会。但雅虎能否接受这个价格,也还在未定之天。

谁比谁更着急

当然,新浪也不是没有诚意。关于出价,仁者见仁,智者见智。而且新浪手里握有“毒丸计划”这张牌,没有了被控股的后顾之忧,似乎大可不必降格以求。但假如盛大方面迟迟不出价,新浪会不会等不及?面对稳坐钓鱼台、不急于出招的陈天桥,新浪会不会以短平快的方式结束眼前乱局,重新考虑既有计划?

从新浪高层的强势态度来看,似乎没有理由认为新浪董事会在死磨硬泡的盛大面前失去耐心。新浪给人的感觉是,管理层的稳定压倒一切,而不是其他。但到最后,新浪的机构投资者或许会等不及,于是转而与盛大联手,在股东大会发挥影响,迫使新浪董事会放弃毒丸计划。虽然,这些机构在新浪董事会还没有话语权。

盛大目前的第一目标,应该是进入并控制董事会,其次则是进入但并不控制董事会。在后一种情形下,双方的战略合作可以有更多的延伸空间,但对盛大卖股就不利了,因为作为董事,盛大的抛售股票行为已构成内幕交易。这无异于给自己套上一道枷锁。

盛大还有第三种选择,就是持股但不进入董事会,不再继续增持股份,而是在此基础上与新浪展开合作。但这显然并非盛大的本意。有专家猜测盛大“有超过一半的可能性会在经过谈判的情况下进入董事会,而不是通过股东大会影响新浪决策”,这其实是乱点鸳鸯谱。盛大进入新浪董事会有什么用,如果不是控制董事会的话?

显然的,对双方来说,唯一的上策就是合并。所谓合并,就是两家之中只能有一个上市公司留下来,另一个则全部换成对方公司的股票。但是,双方要这么做,至少面临两道障碍,其一是“毒丸计划”,其二是要有新浪90%以上股东的同意(开曼群岛证券法规定)。这两道障碍大大削弱了双方合并的可能性。

事态发展到现在,主动权在哪一方?不难判断,是在盛大这一方。虽然盛大也面临着一个二难抉择:如果出价过低,新浪可能会觉得对方没有诚意,双方无法达成一致;若出价过高,乃至高于盛大自身的承受能力,盛大股东和董事会又不干。所以,对盛大来说,眼下的明智之举,就是按兵不动,不立码出方案,但也不说不出方案。盛大实际上也是这么做的。

北京新浪不是问题

有法律界人士认为,即便盛大收购了纳斯达克上市的新浪网(sina.com.cn)的全部流通股,也仍然不可能对“北京新浪互联信息服务有限公司”这家内资公司产生实质上的影响(后者的法定代表人是汪延,目前持有新浪的ICP牌照)。理由是,“纳斯达克新浪与新浪所有权公司之间,不可能通过简单的股权关系进行控制”,而需要“强大的合同束缚”,否则不可能随着纳斯达克新浪一起被收购到盛大囊中。

这个结论出诸于业内知名律师之口,是很令人诧异的。须知纳斯达克上市的新浪网与北京新浪之间,从一开始就有相互的信托持有协议。按照证券法相关条例,北京新浪属于新浪网通过信托形式持有的子公司。如果北京新浪与纳斯达克新浪不是一回事,二者如何合并报表?所以,控制了纳斯达克的新浪网,也即等于控制了北京新浪。假如收购方要替换北京新浪的董事或法人代表,只需原法人代表签署一份辞职书,收购方签署一份代持书,就OK了。两年前王志东退出新浪之时,他本人就是代持北京新浪股份的,属于名义上的法人代表,但因为有相关法规制约着,所以一当新浪董事会出面要求他签署辞职书,他只好二话不说签字了事。汪延的情形与之类似。所以,北京新浪的问题,在此次购并案中,不会构成法律障碍。

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